De modellen zijn kapot - Saxo's vooruitzichten voor het eerste kwartaal

Saxo, de specialist op het gebied van online beurshandel en beleggingen, heeft vandaag zijn vooruitzichten voor de wereldwijde markten in het eerste kwartaal van 2023 gepubliceerd, samen met zijn verwachtingen met betrekking tot de aandelen-, valuta-, grondstoffen- en obligatiehandel, net als een reeks centrale macrothema's die van invloed zijn op de portefeuilles van klanten.

In dit persbericht :

- De modellen zijn kapot – Steen Jakobsen
- Een pijnlijke faseovergang voor aandelen – Peter Garnry
- China's heropening zal opnieuw een sterk jaar voor grondstoffen stimuleren – Ole Hansen
- De euro en de Japanse yen zijn mogelijk uw veiligste optie in de eerste helft van het jaar – John Hardy
- De energiecrisis en armere werknemers wijzen nog steeds op een gebroken Europa – Christopher Dembik
- China's heropening zou gunstig kunnen zijn voor Australische activa – Jessica Amir
- Deglobalisering schept kansen in Azië – Charu Chanana
- China's kapotte groeimotor opknappen – Redmond Wong
- De 'evenwichtige' 60/40 portefeuille gaat voorlopig nergens naartoe – Peter Siks

De economische modellen en veronderstellingen over hoe marktcycli zouden moeten werken, voorspelden een recessie in de VS tegen de tweede helft van 2022. Dit is echter niet gebeurd en het land staat nu hoogstwaarschijnlijk voor een 'soft landing' of oppervlakkige recessie. In zijn kwartaalvooruitzichten vraagt Saxo zich af of een terugkeer naar de wereldwijde economische normen van vóór de pandemie en de invasie van Oekraïne haalbaar is, of dat het tijd is om ons aan te passen aan een nieuw paradigma en deze 'gebroken' modellen voorgoed achter ons te laten.

De aandacht moet immers verschuiven van de immateriële digitale economie naar de reële economie.

Steen Jakobsen, Chief Investment Officer bij Saxo, verwoordt het als volgt:

Steen Jakobsen

"Binnen de S&P 500 zit 90 procent van de marktwaarde in immateriële activa. Dit betekent dat de reële economie te klein is voor de ambities van het fiscale en monetaire beleid, de groene transformatie en de wereldwijde digitalisering.

In het eerste kwartaal moet er volgens ons meer aandacht worden besteed aan de aanleg van infrastructuur, de opwekking van goedkopere en milieuvriendelijke energie en de verbetering van de productiviteit.

Wat de reële economie zal stimuleren, is president Xi's herziening van het zero-covidbeleid, techbedrijven en huisvesting. Deze beleidswijziging, misschien wel de grootste gebeurtenis in 2023, betekent hernieuwde steun voor begrotingsuitgaven – waarvan een groot deel in infrastructuur –, steun voor woningkrediet, uitbreiding van de balansen van staatsbanken en een heropening van de economie.

De komende maanden zullen echter waarschijnlijk nog steeds in het teken staan van de strijd tussen een zachte landing en een recessie. De modellen zijn kapot, maar voordat we veranderen, zullen we in het eerste kwartaal waarschijnlijk getuige zijn van een nieuwe ronde van 'extend and pretend' van de marktprijzen."

Een pijnlijke faseovergang voor aandelen

In 2022 zagen we dat de succesvolle entiteiten van de globalisering in een onbekende faseovergang terechtkwamen. Wat aan de andere kant ervan ligt, is moeilijk te voorspellen. Saxo is er echter van overtuigd dat wat tijdens de globalisering succesvol was, minder succes zal kennen in een wereld die wordt aangestuurd door geopolitiek en de overgang naar een bipolaire wereld die op twee verschillende waardesystemen voortdrijft. De gebroken modellen die gisteren zeer goed werkten, zullen het morgen moeilijk krijgen.

Peter Garnry, Head of Equity Strategy bij Saxo, verklaart:

Peter Garnry

"Digitalisering – een dominante kracht op de aandelenmarkten sinds de Grote Financiële Crisis – wankelt sinds de COVID-19-vaccins. De sneller dan verwachte heropening ontketende de vraag in de fysieke wereld. Voor het derde jaar op rij presteren de materiële industrieën beter dan de immateriële wereld – een trend die nog maar net is begonnen.

Amerikaanse aandelen zullen ook hun dominantie ten opzichte van hun Europese tegenhangers verliezen. Nu de deglobalisering op gang komt, de oorlog in Oekraïne de energiecrisis versterkt en de wereld behoefte heeft aan fysieke activa zal Europa baat hebben bij deze verschuiving. De Europese aandelenmarkten omvatten veel meer bedrijven die in deze nieuwe omgeving met zijn groene energietechnologieën, mijnbouw, automatisering, robotica en geavanceerde industriële componenten zullen gedijen.

Bedrijven die op hogere rentevoeten, een loonherziening en hoge inflatie zijn voorbereid, zijn de bedrijven die een hoog rendement op investeringskapitaal of een hoge bedrijfsmarge – in combinatie met minder buitensporige aandelenwaarderingen – zullen bieden. Wat individuele landen betreft, zullen exportgerichte landen zoals Duitsland, Zuid-Korea, en vooral China, die de voorbije decennia heel wat succes kenden, het waarschijnlijk beginnen afleggen tegen landen zoals India, Vietnam en Indonesië, en ook tegen regio's zoals Centraal-Europa, Oost-Europa en Noord-Afrika naarmate de productie nieuwe bestemmingen vindt.

Ook landen ten zuiden van de Sahara zullen een hoge vlucht nemen als gevolg van de investeringsgolf die gepaard gaat met de zoektocht van Europa naar energie en materialen nu Rusland buiten spel staat. Dichter bij de VS zal Mexico voordeel halen uit productie en zullen landen in Zuid-Amerika genieten van de supercyclus van grondstoffen."

China's heropening zal opnieuw een sterk jaar voor grondstoffen stimuleren

Voorzichtig en defensief handelen – met een paar uitzonderingen –, beschrijft het best het juiste pad binnen de grondstoffensector van begin 2023, een jaar dat hopelijk minder drama en volatiliteit dan vorig jaar zal opleveren. In 2022 steeg de Bloomberg Commodity Total Return index namelijk steeds hoger tot een winst van 38 procent in het eerste kwartaal om vervolgens de rest van het jaar lager uit te komen en met een winst van 16 procent af te sluiten. Gezien de sterkere dollar en de bezorgdheid van de marktdeelnemers over een recessie in de tweede helft van het jaar was dit een zeer respectabel rendement.

Ole Hansen

"De belangrijkste macro-economische gebeurtenis die de ontwikkelingen in 2023 zal sturen, heeft al plaatsgevonden. De abrupte koerswijziging van de Chinese regering – weg van haar mislukte zero-covidbeleid naar de heropening en kickstart van haar economie – zal een grote impact hebben op de vraag naar grondstoffen op een moment dat het aanbod van verschillende belangrijke grondstoffen, van energie tot metalen en landbouw, krap blijft", aldus Ole Hansen, Head of Commodity Strategy bij Saxo.

"Bovendien zal het risicosentiment waarschijnlijk ook worden ondersteund door een aanhoudende en globale daling van de dollar naarmate de Amerikaanse inflatie verder afneemt, wat een verdere vertraging van het renteverhogingstraject van de Fed zal ondersteunen.

De grotere waarschijnlijkheid dat een komende recessie niet of zwakker dan verwacht zal plaatsvinden, kan daarnaast eveneens een reactie van financiële en fysieke beurshandelaars uitlokken naarmate posities en voorraden in afwachting van een grotere vraag worden heropgebouwd.

De grondstoffensector blijft de weg naar hogere prijzen bewandelen en hoewel het tempo van de stijging zal vertragen, voorspellen we voor de komende jaren een periode waarin het aanbod van belangrijke grondstoffen moeite kan hebben om aan de vraag te voldoen. Met dit in gedachten voorspellen we opnieuw een positief jaar voor grondstoffen, wat resulteert in een stijging van de Bloomberg Total Return Index van meer dan 10 procent."

De euro en de Japanse yen zijn mogelijk uw veiligste optie in de eerste helft van het jaar

In het vierde kwartaal waren we getuige van een massale terugtocht van de USD. De poging van de Fed om de beleidsrente 'langer hoger' aan te houden, werd op de markt volledig genegeerd, wat leidde tot een grondige ommekeer van de Amerikaanse rentecurve. Ondertussen beende de ECB zijn verkrappingscyclus bij en veerde de JPY krachtig terug op het moment dat de Bank of Japan zijn intrede op het 'verkrappingsfeestje' maakte net nu centrale banken elders proberen om het stil te leggen. En ook de Chinese renminbi kwam – na een desoriënterende beleidsommekeer – terug van de rand van de afgrond.

John Hardy, Head of FX Strategy bij Saxo, verwoordt het als volgt:

John Hardy

"Als de USD-baissemarkt zich niet in een rechte lijn doorzet, zal 2023 naar alle waarschijnlijkheid een zware etappe voor valuta's worden. Maar de EUR en JPY kunnen boven zich uitstijgen.

Nu 2023 van start is gegaan, zien we dat de markt steeds meer vertrouwen in een desinflatoire uitkomst voor de VS heeft. Ondanks het aanhoudende 'langer hoger' verhaal van de Fed en het feit dat het FOMC tijdens zijn vergadering van december 2022 de mediane dot plot Fed Funds rate forecast voor dit jaar boven 5 procent heeft gelegd, blijft de markt met veel plezier de verwachtingen van de Fed tegen het einde van het jaar lager noteren.

Saxo acht het echter hoogst onwaarschijnlijk dat de desinflatoire achtergrond lang kan aanhouden in een wereld waarin te weinig wordt geïnvesteerd en die zich best haast om af te stappen van fragiele, geglobaliseerde toeleveringsketens, om zijn energiesysteem te verbeteren en groener te maken en om zich te wapenen tegen nieuwe nationale veiligheidsvereisten.

Elke nominale groeivertraging zal dus oppervlakkig blijken en de groei zal weer versnellen door de opleving van de vraag naar grondstoffen naarmate China weer op gang komt. In de tussentijd is het mogelijk dat de USD af en toe hard terugslaat als de markt zijn verwachte pad voor de Fed volgend jaar moet bijstellen en als deze bijstelling leidt tot nieuwe dieptepunten op de baissemarkt voor risicovolle activa, met name Amerikaanse aandelen.

De ingrediënten voor een aanhoudende sell-off van USD zijn onder meer het verstrekken van liquiditeit door de Fed en een wereldwijde opleving van het risicosentiment, waarbij laatstgenoemde minstens even belangrijk is. In de afgelopen twee cycli kwamen de grote sell-offs van USD alleen op het moment dat de Fed na een of andere wereldwijde crisis massale liquiditeit verstrekte. De Fed blijft echter verkrappen.

Een vertraging van de bedrijfswinsten en de vrees voor een recessie zouden in de eerste helft van dit jaar kunnen zorgen voor een comeback van de USD als veilige optie, ook al blijft deze comeback achter bij de piek van de cyclus. Verderop in de curve, ver buiten het bereik van het eerste kwartaal, wanneer de inflatie na een mogelijke groeivertraging op korte termijn en de huidige misleidende daling weer toeneemt, is het mogelijk dat de USD uiteindelijk aanzienlijk lager noteert wanneer de Fed liquiditeit moet verschaffen om een ordelijke markt voor schatkistpapier te garanderen, zelfs zonder de rente aanzienlijk of helemaal niet te verlagen. Denk aan kwantitatieve versoepeling zonder ZIRP – een nieuw paradigma dat het oude model doorbreekt."

De energiecrisis en armere werknemers wijzen nog steeds op een gebroken Europa

Christopher Dembik

Lagere energieprijzen, het uitblijven van black-outs (als gevolg van zowel de diversificatie van de energievoorziening als betere weersomstandigheden) en veerkrachtige harde cijfers (met name in Duitsland) zetten analisten ertoe aan om hun recessievoorspellingen voor 2023 te herzien. De consensus voor het bbp voor de eurozone in 2023 stijgt van min 0,1 procent naar 0,0 procent – een kleine maar significante beweging. "We waren te pessimistisch over de eurozone", aldus Christopher Dembik, Head of Macro Analysis bij Saxo.

"Bij Saxo zijn we niet zo stijfkoppig als sommigen. We zijn er echter van overtuigd dat de eurozone dit jaar een recessie kan vermijden met een groeidoelstelling voor het bbp in de buurt van 0,3 à 0,4 %.

Algemeen gesproken, zijn we van oordeel dat de consensus over de bbp-groei voor de eurozone in 2023 te pessimistisch was en is. Maar Europa is nog steeds kapot.

De energiecrisis blijft een groot risico voor de komende winter. De EU staat nog steeds afkerig tegenover kernenergie en kan niet snel werk maken van de hervorming van de elektriciteitsmarkt.

Hoewel de ECB verwacht dat de lonen aanzienlijk zullen stijgen, zien we dat werknemers in de meeste landen juist armer worden. Verschillende bedrijven die van de periodes van abnormale negatieve rente hebben geprofiteerd, worden nu geconfronteerd met het moment van de waarheid – veel van hen zullen waarschijnlijk failliet gaan."

China's heropening zou gunstig kunnen zijn voor Australische activa

Nu China – na zijn heropening na drie jaar – streeft naar een bbp-groei van 5 % zullen de Chinese infrastructuuruitgaven in 2023 waarschijnlijk een impuls krijgen, samen met de naar steenkool hunkerende energiesector als motor.

Jessica Amir, Market Strategist bij Saxo, verduidelijkt:

Jessica Amir

"De beleggers zijn begonnen om hun posities in de steenkool- en metaalsector te versterken. Deze sectoren zullen naar alle waarschijnlijkheid op de golf meedrijven nu China, 's werelds grootste verbruiker van grondstoffen, zijn aankopen in de eerste helft van 2023 zal opvoeren. De metaalprijzen zijn al met 20 tot 50 % gestegen en de vooruitzichten voor het aanbod blijven beperkt.

Om een stroomstoring te voorkomen, heeft China de productie van steenkool opgevoerd en streeft het naar een recordproductie van 4,6 miljard ton dit jaar. Voor het eerst in twee jaar is het ook Australische kolen gaan kopen, een teken dat het binnenlandse aanbod krap is.

De heropening van de veiligheidsklep van geïmporteerde steenkoolvoorraden zou de aantrekkelijke markt van eind 2022 – waarbij een steenkoolbedrijf als Whitehaven Coal de grootste winstgroei noteerde en zijn aandelenkoers met meer dan 300 procent in 2022 zag stijgen – wat kunnen afkoelen. Dit zou ook kunnen betekenen dat de beleggers overtollig kapitaal en winsten uit de energiemarkten halen en naar de metaalmarkten overbrengen. Alle ingrediënten voor een sterke stijging van de metalen zijn namelijk aanwezig."

Deglobalisering schept kansen in Azië

In Azië neemt de afhankelijkheid van China af. Door nieuwe schakels in de toeleveringsketen en meer regionale samenwerking zal de regio in 2023 waarschijnlijk beter presteren.

Charu Chanana

Charu Chanana, Market Strategist bij Saxo, verwoordt het als volgt: "Aziatische aandelen zijn 2023 met een knal begonnen. De MSCI Asia Pacific Index en de MSCI Emerging Markets Index zijn in januari een haussemarkt ingegaan en hebben de Amerikaanse S&P 500 overtroffen. Veel hiervan is te danken aan de beleidswijzigingen van China en een zwakkere Amerikaanse dollar.

De risico’s op een vertraging van de wereldeconomie en van een inflatie die langer hoger blijft, kunnen echter niet worden genegeerd. De vooruitzichten voor de binnenlandse vraag in Azië worden ook op de proef gesteld door de stijging van de rente in 2022. Ondertussen blijven ook de geopolitieke risico's een grote rol spelen, wat de vooruitzichten vertroebelt.

Het andere belangrijke punt is dat Azië minder afhankelijk van China wordt, zoals blijkt uit het feit dat de regio in 2022, ondanks de vertraging in China, beter presteert. Nu China opnieuw zijn grenzen opent, zullen we waarschijnlijk nieuwe modellen voor de toeleveringsketen en meer regionale samenwerking zien, waardoor het belang van Azië in de wereldeconomie zal toenemen.

De escalerende handels- en technologieoorlogen tussen de VS en China hebben veel bedrijven ertoe aangezet om hun toeleveringsketens te diversifiëren om de risico's van sancties te beperken. Een duidelijke les van de pandemie was reeds dat concentratierisico's absoluut moeten worden aangepakt. De toeleveringsketens voor alles van industriële basiscomponenten tot medische benodigdheden en zelfs toiletpapier waren namelijk te afhankelijk van China.

Ten slotte heeft de invasie van Oekraïne en de hieruit voortvloeiende gevolgen voor de gasvoorziening van Europa voor veel landen die traditioneel op één lijn liggen met het buitenlandbeleid van de VS een aantal zaken duidelijk gemaakt. Enerzijds zullen ze moeten nadenken over de veerkracht van de bevoorradingsketen en anderzijds moeten ze voorkomen dat ze te sterk afhankelijk zijn van Rusland of China en zich in plaats hiervan bij bevriende landen bevoorraden."

China's kapotte groeimotor opknappen

Redmond Wong

De pogingen van China om zijn economie te ondersteunen door de covidbeperkingen op te heffen, de vastgoedsector te ondersteunen, zijn hardhandige optreden tegen internetplatformbedrijven te beëindigen en de betrekkingen met belangrijke handelspartners te ontdooien, vormen een positieve samenloop voor een opleving van de kredietimpulscyclus. "De gecombineerde effecten lijken verdere stijgingen van Chinese aandelen in het eerste kwartaal te ondersteunen en drijven wereldwijde grondstoffen en groei aan", aldus Redmond Wong, Market Strategist bij Saxo.

"Zoals we vorig jaar in onze vooruitzichten voor het derde en vierde kwartaal schreven, is China op weg naar een nieuw economisch ontwikkelingsparadigma. Hierbij neemt het afstand van zijn arbeidsintensieve, energie-intensieve en exportgerichte model dat de afgelopen decennia de ruggengraat van de ontwikkeling van de Chinese economie vormde en richt het zich op sectoren met een hoge toegevoegde waarde, zelfredzaamheid en een alomvattende nationale macht.

Nu de economische groei tot stilstand is gekomen, werd de economische motor opgeknapt en nieuw leven ingeblazen, wat leidde tot een snelle ommekeer in het beleid. In november 2022 versoepelden de Chinese gezondheidsautoriteiten de richtlijnen voor de nationale maatregelen om de pandemie in te dammen. In december 2022 volgden nog een reeks versoepelingen en de uiteindelijke opheffing van het dynamische zero-covidbeleid.

De beleggers kijken terecht door de schokgolven van COVID-19-besmettingen in december en in het begin van dit jaar heen, naar de daaropvolgende versnelling van de economische activiteiten en kredietexpansie. In het eerste kwartaal is er een sterk argument om in Chinese aandelen te beleggen."

De 'evenwichtige' 60/40 portefeuille gaat voorlopig nergens naartoe

Het beleggingsjaar 2022 was een buitengewoon jaar. Zowel aandelen als obligaties kregen forse klappen – een ongebruikelijke combinatie voor de moderne belegger. Meer nog, de traditionele 'evenwichtige' portefeuille van 60 procent aandelen en 40 procent obligaties kende de slechtste nominale prestatie sinds 1871.

Peter Siks, Investor Trainer bij SaxoAcademy, verwoordt het als volgt:

Peter Siks

"Het idee van de 60/40 portefeuille is gebaseerd op de veronderstelling dat groei de aandelen in de portefeuille beloont. Het obligatiegedeelte speelt op zijn beurt de rol van inkomstengenererende buffer en 'diversifier' in tijden van baisse, als gevolg van de laatste jaren waarin obligaties meestal negatief met aandelen werden gecorreleerd.

Het rendement over de afgelopen 40 jaar voor de 60/40 portefeuille was ongeveer 7,5 procent per jaar met een volatiliteit van 8,9 procent. Maar kunnen we – in het licht van het rampzalige beleggingsjaar 2022 – stellen dat de 60/40 portefeuille tot het verleden moet behoren?

Ondanks een rampjaar is de 60/40 portefeuille niet dood en zijn de verwachte rendementen voor zowel aandelen als obligaties aanzienlijk verbeterd. Aandelen zijn minder duur dan ongeveer twee jaar geleden en obligaties keren in het slechtste geval terug naar positieve nominale rendementen (en zelfs positieve reële rendementen als de inflatie dit jaar blijft dalen).

De bepalende factoren blijven natuurlijk de groei van de bedrijfswinsten en het rentebeleid van de centrale bank. We gaan ervan uit dat de heropening van China aan de winstgevendheid van bedrijven wereldwijd zal bijdragen. Saxo is ook van mening dat Amerika geen – of een zeer oppervlakkige – recessie zal doormaken. Bovendien zal de inflatie zich op een iets hoger niveau dan de huidige consensus stabiliseren, maar dit zal een beperkt opwaarts effect op de rente hebben."